리스크 정의, 인식 및 제어와 관련하여 하워드 막스의 저서 ‘투자에 대한 생각’의 5~7장을 요약했다.
1. 리스크 정의 (5장)
▶ 리스크, 수익, 확률분포
• 리스크 평가가 투자 프로세스에서 필수적으로 다뤄야 할 요소라고 말하는 데는 세 가지 중요한 이유가 있다.
① 리스크는 나쁜 것으로 간주되며, 대부분의 신중한 사람들은 이를 회피하거나 최소화하고 싶어 한다.
② 어떤 투자 대상을 고려하는 중일 때 당신의 결정은 잠재 수익뿐만 아니라, 그에 수반되는 리스크도 직시하려는 노력을 해야 한다.
③ 투자 결과를 검토할 때 결과 하나만으로도 많은 것을 알 수 있기는 하지만, 투자를 하면서 감수했던 리스크 역시 꼭 평가해야 한다.
• 리스크와 수익 사이의 양의 관계를 의미하는 자본시장선만 고려하면 잘못된 결론을 도출하는 경우가 많다.
• 리스크가 클수록 수익을 많이 보장하는 것은 절대 아니며, 수익의 확률분포가 더 넓다. 따라서 수익에 대한 불확실성과 손실 가능성이 증가한다.
▶ 리스크: 영구 손실
• 자본시장 이론을 발전시킨 학자들에 따르면 리스크는 변동성과 같다.
• 나는 이 리스크의 정의에 반론을 제기한다. 학자들이 객관성 등의 이유로 편의상 변동성을 리스크의 대체 개념으로 지정했다고 본다.
• 나와 오크트리, 내가 아는 모든 현실적인 투자자들이 걱정하는 것은 영구 손실에 대한 가능성이다.
• ‘무엇이 손실 위험을 낳는가’
① 손실 위험은 꼭 펀더멘털이 부실해서 생기는 것은 아니다. 근본적으로 부실한 자산이라도 충분히 저가에 매입한다면 매우 성공적인 투자가 될 수 있다.
② 리스크는 거시 환경 속에서 약점이 없어도 발생할 수 있다. 자만심, 리스크를 모른 채 수용하는 것, 거기에 약간이라도 불리한 상황이 전개되는 것, 이 세 가지가 합쳐지면 얼마든지 큰 피해가 발생할 수 있다.
• 손실 위험은 주로 지나친 낙관 심리, 그리고 그로 인해 지나치게 상승한 가격에 원인이 있다.
• 이론에 따르면 리스크를 보상하기 위해 고수익이 존재하는 것이기 때문에 고수익과 고리스크는 관련이 있다.
• 하지만 현실적인 가치투자자들은 이와 반대로 생각한다. 이들은 어떤 자산을 가치보다 싸게 매입함으로써 고수익과 저위험이 동시에 달성될 수 있다고 믿는다.
▶ 리스크 평가
• 미래를 예측할 때 많은 리스크가 주관적이고, 보이지 않으며, 계량화될 수 없다는 것이다.
• 실력이 출중한 투자자들의 경우 주어진 상황에 어떤 리스크가 존재하는지 짐작할 수 있다.
• 그들은 주로 가치의 안정성과 신뢰성, 그리고 가격과 가치의 관계를 토대로 리스크에 대한 판단을 한다.
• 최근 들어 리스크 평가를 좀 더 과학적으로 하기 위한 노력이 행해지고 있다.
• 그러나 이렇게 과학적인 수단과 금융공학에 능통한 사람들이 내는 성과는, 이들이 의존하는 각종 대입 요소의 질과 그 요소를 처리하는 능력에 달려 있을 것이다.
• 그런 점에서 이런 식의 과학적 접근이 최고 투자자들의 주관적인 판단보다 결코 나을 것이 없다고 나는 생각한다.
• 위험 조정 수익을 객관적으로 측정하고자 하는 투자자들이 고려해볼 만한 것은 샤프지수다.
• 샤프지수란, 수익률의 표준편차에 대한 포트폴리오의 초과 수익률을 나타낸다.
▶ 사후 해석
• 중요한 것은 투자가 끝난 후라도 그 투자에 얼마나 큰 리스크가 내재되어 있었는지 알기는 불가능하다는 것이다.
• 투자가 성공했다고 해서 리스크가 없었다거나 반대로 실패했다고 해서 리스크가 컸다는 의미는 확실히 아니라는 것이다.
• 미래에 대비하기 위해서는 한 가지 가능성만 중점적으로 예상해서는 안 되며, 다른 가능한 결과들과 각각의 가능성에 대해서도 대비해야만 한다. 모든 가능성을 보여주는 분포도가 필요한 것이다.
• 수익만으로는, 특히 단기간의 수익으로는 투자 결정의 질에 대해 말할 수 있는 것이 거의 없다.
• 수익은 그것을 달성하기 위해 감수한 리스크의 양과 연관 지어 평가되어야 하지만, 리스크는 측정할 수 있는 것이 아니기 때문이다.
2. 리스크 인식 (6장)
▶ 리스크 프리미엄
• 만일 위험을 추가로 부담해야겠다면 리스크 프리미엄을 요구해야 한다.
• 그러나 어느 지점에서 사람들은 대체로 프리미엄을 요구해야 한다는 사실을 잊고 초과 리스크를 감행한다.
• 사실 리스크 수용도는 성공적인 투자와는 거리가 먼 개념이다.
• 사람들이 리스크를 두려워하지 않으면 리스크를 감수하는 것에 대한 보상을 바라지 않고 리스크를 받아들일 것이고, 그렇게 되면 리스크에 대한 보상은 사라질 것이다.
• 리스크가 없다는 믿음이 널리 퍼지는 것만큼 위험한 일도 없다.
▶ 불신과 걱정의 필요성
• 때로는 전 세계적으로 리스크가 감소하고 있다는, 위험한 이야기가 돌기도 한다.
• 핵심은 리스크 제어에 관해 떠도는 이야기들이 사실로 판명될 일은 거의 없다는 것이다.
• 그리고 세상을 덜 위험해 보이게 하는 현상들은 대체로 사실이 아니며, 현실성 없는 청사진을 제시한다는 점에서 이런 현상들은 세상을 더 위험하게 만드는 경향이 있다.
• 리스크는 제거될 수 없으며, 다른 곳으로 전가되며 분배될 뿐이다.
• 최근의 위기는 투자자들이 새롭고 복잡하고 위험한 것들을 전보다 훨씬 많이 시도한 데서 주로 발생했다.
• 이 모든 것은 투자자들이 너무 믿기만 하고 걱정은 안 한 나머지, 지나치게 큰 리스크를 감수했기 때문에 일어난 것이다.
• 걱정과 걱정의 벗인 불신, 회의주의와 위험 회피는 안전한 금융제도를 위해 꼭 필요한 구성 요소이다.
• 걱정이 부족하면 위험한 채무자들과 미심쩍은 계획에 자본이 쉽게 제공될 것이고, 결국 금융제도는 위태로워질 것이다.
• 수개월, 수년간의 잠복기를 두고 위기를 향해 가는 동안 소수의 참가자들만이 마땅히 해야 할 걱정을 한다.
▶ 자본시장선 하향 및 평탄화
• 자본시장선의 경사도는 리스크 프리미엄을 수치로 나타낸 것이라는 점에서 중요하다.
• 현재의 자본시장선은 수익 면에서 낮을 뿐만 아니라, 수많은 요인으로 인해 평평하게까지 되었다.
• 그 이유는 투자자들이 리스크가 낮고 수익이 낮은 투자를 멀리하려 애써왔고, 리스크를 한계가 있는 것으로 인식했으며, 리스크가 높은 투자는 상응하는 보상을 충분히 받아왔기 때문이다.
▶ 리스크와 기회
• 사람들은 리스크를 인지하는 자신의 능력을 대단히 과대평가하는 반면, 리스크를 피하기 위해 필요한 조건은 과소평가한다.
• 결과적으로 리스크가 있는지 모른 채 수용하게 되는데, 바로 이런 행동들로 인해 리스크가 발생한다.
• 투자자는 자신감이 커질수록 더 많이 걱정해야 한다.
• 이들의 커져가는 공포심과 리스크 회피가 합쳐져 리스크 프리미엄을 추가 요구할수록 리스크가 감소한다.
• 나는 투자에서 리스크는 가장 인지되지 못하는 곳에 가장 크게 도사리고 있고, 반대로 가장 큰 리스크가 있다고 사람들이 생각하는 곳에 가장 적은 리스크가 있다고 확신한다.
3. 리스크 제어 (7장)
• 훌륭한 투자자란 모름지기 자신이 거두어들인 수익에 상응하는 것보다 적은 리스크를 부담해야 한다.
• 고리스크로 고수익을 올리는 것은 오랫동안 그 상황이 유지되지 않는다면 큰 의미가 없다.
• 워렌 버핏, 피터 린치, 빌 밀러, 줄리안 로버트슨 같이 투자의 대가로 인정받는 사람들은, 대체로 수익뿐만 아니라 리스크도 잘 다루었다.
• 전체 투자 이력을 통틀어 대부분 투자자들의 성과는 성공 사례가 얼마나 대단했느냐 보다는, 실패 사례가 얼마나 되고, 그 사례들이 얼마나 나빴는지에 의해 결정된다.
▶ 리스크와 손실
• 리스크 관리에 대한 보상은 후하지도 않고 그나마도 경기가 좋을 때는 절대 주어지지 않는다.
• 손실은 대체로 리스크가 부정적인 상황과 충돌했을 때만 발생한다.
• 상황이 나쁘지 않았다는 사실이 그럴 수 밖에 없음을 의미하거나, 리스크를 제어할 필요가 없었다는 의미는 아니라는 것을 잊지 말아야 한다.
• 여기서 중요한 것은 손실이 발생하지 않더라도 리스크가 존재했을 수 있다는 것을 아는 것이다.
• 그러므로 손실이 없었다고 해서 포트폴리오가 꼭 안전하게 설계되었다고 할 수는 없다.
• 노련하고 수준 높은 관찰자만이 호경기에 포트폴리오를 살피고, 거기에 포함된 리스크가 높은지 낮은지 예측할 수 있다.
▶ 부가가치
• 훌륭한 투자자는 같은 수익을 냈다 하더라도 리스크 관리를 통해 더 적은 리스크 속에서 그런 성과를 낸 사람일 것이다.
• 물론 시세가 안정적이거나 오르고 있을 때, 우리는 포트폴리오가 얼마나 큰 리스크를 포함하는지 알 수 없다.
• 대체로 시장은 불황일 때보다 호황일 때가 더 많고, 손실이 확실히 드러나는 불황일 때 리스크 제어를 평가한다.
• 이 때문에 리스크 제어에 드는 비용이 (포기한 수익의 형태로 인해) 과도한 것으로 보일 수 있다.
• 리스크를 관리하는 투자자들은 그럴 필요가 없는 호황에도 포트폴리오 리스크 관리를 했다는 것에 만족하면 된다.
▶ 무지에 대한 인정
• 신중하게 리스크를 제어하는 투자자들은 자신이 미래에 대해 모른다는 것을 잘 알고 있다.
• 이들은 미래에 부정적인 결과가 발생할 수 있지만, 그 결과가 얼마나 나쁠지, 정확한 확률은 얼마나 되는지 알 수 없다는 것을 안다.
• 그러므로 주된 위험은 ‘얼마나 나쁜 것이 나쁜 것인가’를 모르는 것과, 그로 인해 잘못된 결정을 하는 것에서 나온다.
• 최악의 경우를 예상할 수는 없지만, 적어도 2008년의 하락을 견뎌내야 했다면 어떤 레버리지도 사용해서는 안 됐다.
▶ 나심 니콜라스 탈레브 曰
• “현실은 러시안 룰렛보다 훨씬 더 비정하다. 현실의 리볼버에는 여섯 개가 아니라 수백, 심지어 수천 개의 약실이 있어서 치명적인 총알이 발사될 확률은 그리 크지 않다”
• “그렇기 때문에 현실의 러시안 룰렛 참가자는 수십 번의 시도 뒤에 총에 총알이 들어 있다는 사실을 잊고, 자신이 안전하다는 착각에 빠진다”
• “6분의 1 확률의 리스크를 가진 러시안 룰렛처럼 명확한 게임과 달리, 현실에서는 총열을 관찰하지 않는다”
※ 본인은 테크주식 커뮤니티를 운영하고 있습니다^^